Αν είναι κάτι πραγματικά ανησυχητικό στην παρούσα συγκυρία είναι οι αποδόσεις των κρατικών ομολόγων. Όχι μόνο γιατί προσδιορίζουν μια οροφή στο επιτόκιο δανεισμού για οργανισμούς, ιδιώτες και εταιρίες με εθνική εντοπιότητα αλλά γιατί αποτελούν την γνώμη της αγοράς σχεδόν σε πραγματικό χρόνο για το ρίσκο που αναλαμβάνει ο επενδυτής ενσωματώνοντας κάθε διαθέσιμη πληροφορία. Οι αποδόσεις των μακροπρόθεσμων ομολόγων έχουν αυξηθεί σημαντικά από το 2025, εντείνοντας τις ανησυχίες ότι η άνοδος μπορεί να αντανακλά φόβους για τη φερεγγυότητα χωρών που αποτελούσαν σημείο αναφοράς για τις αγορές.
Χώρες με υψηλή επενδυτική αξιολόγηση όπως οι ΗΠΑ, η Ιαπωνία, η Γαλλία και άλλες έχουν αγοραία επιτόκια που αποκλίνουν από τις υφιστάμενες αξιολογήσεις τους. Ωστόσο, τις αποδόσεις των ομολόγων δεν τις καθορίζει μόνο η δημοσιονομική κατάσταση κάθε χώρας, αλλά και η σύγκρισή της με άλλες αντίστοιχες χώρες.
Ανάλυση του ΔΝΤ για τους παράγοντες που επηρεάζουν τις αποδόσεις των μακροπρόθεσμων κρατικών ομολόγων σε 83 αναδυόμενες αγορές έδειξε ότι δεν μετρά μόνο το απόλυτο ύψος του χρέους. Η ανάλυση καλύπτει αναπτυσσόμενες οικονομίες την περίοδο 1993–2024, με στοιχεία κρατικών spreads από τον δείκτη EMBI Global της J.P. Morgan. Στο δείγμα περιλαμβάνεται και η Ελλάδα.
Τα spreads μετρούν την πρόσθετη απόδοση έναντι τίτλων αναφοράς, συνήθως αμερικανικών κρατικών ομολόγων αντίστοιχης διάρκειας. Το παρακάτω διάγραμμα παρουσιάζει τη σχετική σημασία άλλων παραγόντων, πέρα από το ίδιο το επίπεδο χρέους.
Παράγοντες που επηρεάζουν τα περιθώρια απόδοσης κρατικού κινδύνου στις αναδυόμενες αγορές
Ο εγχώριος πληθωρισμός έχει σαφώς τη μεγαλύτερη βαρύτητα μεταξύ των παραγόντων του σχετικού διαγράμματος.
Ακολουθεί όμως το επίπεδο χρέους σε σύγκριση με παρόμοιες χώρες, το οποίο αποδεικνύεται σημαντικότερο από την αβεβαιότητα στις αγορές —όπως προσεγγίζεται μέσω του δείκτη VIX— ή από τον ρυθμό αύξησης του πραγματικού ΑΕΠ.
Η σημασία του σχετικού χρέους μεταβάλλεται ανάλογα με το περιβάλλον. Είναι μεγαλύτερη σε χώρες με ισχυρότερους θεσμούς, όπου οι επενδυτές μπορούν να διαφοροποιούν πιο αξιόπιστα τον κίνδυνο βάσει θεμελιωδών μεγεθών. Ενισχύεται επίσης όταν τα συναλλαγματικά αποθέματα είναι περιορισμένα και σε οικονομίες με πρόσβαση σε χρηματοδότηση προνομιακών όρων.
Σε διεθνές επίπεδο, οι συγκρίσεις αποκτούν μεγαλύτερη βαρύτητα σε περιόδους χαμηλής αποστροφής κινδύνου και άφθονης ρευστότητας. Αντίθετα, στις αναταράξεις κυριαρχούν οι γενικευμένες κινήσεις αποφυγής κινδύνου και περιορίζεται η διαφοροποίηση μεταξύ χωρών. Η επίδραση του σχετικού χρέους φαίνεται, επίσης, να έχει ενισχυθεί μετά την παγκόσμια χρηματοπιστωτική κρίση.
Το πρακτικό συμπέρασμα είναι ότι η δημοσιονομική πολιτική και η διαχείριση χρέους πρέπει να παρακολουθούν και την εξέλιξη των συγκρίσιμων οικονομιών. Μια χώρα μπορεί να βελτιώνει τη θέση της και να προσελκύει κεφάλαια εφόσον υπερέχει σχετικά. Αυτό, ωστόσο, δεν αποτελεί απόδειξη βιωσιμότητας του χρέους: η μελέτη εξετάζει την τιμολόγηση του κινδύνου από τις αγορές, όχι κάποιο καθολικό «ασφαλές» όριο δανεισμού.
Και εδώ ίσως βρίσκεται το «μυστικό» για να αποφύγει μια χώρα στο να μπει στο στόχαστρο των αγορών και αντιμετωπίζοντας αδυναμίες στην εξυπηρέτηση του δανεισμού της. Είναι λίγο σαν το γνωστό ανέκδοτο για το πώς ξεφεύγεις από μια αρκούδα: δεν χρειάζεται να τρέχεις πιο γρήγορα από την αρκούδα, αρκεί να τρέχεις πιο γρήγορα από τον πιο αργό της παρέας…
