Δημιουργία του ελληνικού VIX από το ΚΕΠΕ – Δημιουργεί το “δείκτη φόβου” για την Ελλάδα

Το ΚΕΠΕ δημιουργεί το δείκτη φόβου για την Ελλάδα, αφού η χρονική καθυστέρηση δημοσιοποίησης των μακροοικονομικών μεταβλητών των χωρών (ΑΕΠ, ανεργία, επενδύσεις κ.λπ.) δημιουργεί ένα σημαντικό κενό βραχυπρόθεσμης πληροφόρησης με αποτέλεσμα να δυσχεραίνεται η διαδικασία λήψης αποφάσεων των συμμετεχόντων στις αγορές (επιχειρήσεις, θεσμικούς και ιδιώτες επενδυτές, αλλά και κράτη), οι οποίοι πρέπει να λαμβάνουν υπ’ όψιν τους τις ταχύτατες αλλαγές και εξελίξεις που συμβαίνουν στις αγορές χρήματος και κεφαλαίου.

Η πραγματικότητα αυτή, αποτέλεσμα της κυριαρχίας των χρηματοοικονομικών αγορών (financial markets) έναντι των αντίστοιχων πραγματικών (real markets) κατέστησε απαραίτητη τη δημιουργία
δεικτών που να γεφυρώνουν αυτό το κενό και να αποτυπώνουν αποτελεσματικά τις μελλοντικές εξε-λίξεις (leading indicators), αλλά και μεταξύ άλλων το βραχυπρόθεσμο συναίσθημα των επενδυτών. Επιπρόσθετα, η ταχύτητα και το πλήθος της διαθέσιμης πληροφόρησης στο σύγχρονο παγκο- σμιοποιημένο χρηματοοικονομικό και οικονομικό περιβάλλον δημιουργεί την ανάγκη για συμπυκνωμένες πληροφορίες που θα μπορούσαν να αξιοποιηθούν άμεσα και αποτελεσματικά.

Επιπλέον, η υψηλή μεταβλητότητα που χαρακτηρίζει τη σύγχρονη οικονομική πραγματικότητα καθιστά αναγκαία τη συστηματική μελέτη και καταγραφή ενός μέτρου το οποίο θα περιέγραφε τις υπάρχουσες αβεβαιό τητες στις αγορές, οι οποίες σε γενικές γραμμές αντανακλούν τις αντίστοιχες αβεβαιότητες στην πραγματική οικονομία. Στη σύγχρονη βιβλιογραφία οι δείκτες αυτοί αποτελούν σημαντικές πηγές πληροφόρησης και εργαλεία στρατηγικής προς αυτήν την κατεύθυνση.

Μια σημαντική συμβολή στο χώρο των δεικτών ήταν η κατασκευή του δείκτη CBOE Volatility Index (VIX), ο οποίος εισήχθη το 1993 από τον Καθηγητή Robert Whaley με σκοπό να παρέχει ένα σημείο αναφοράς της βραχυπρόθεσμης μεταβλητότητας της χρηματιστηριακής αγοράς των ΗΠΑ. Στη συνέχεια o δείκτης αυτός χρησιμοποιήθηκε μεταξύ άλλων για το σχεδιασμό παράγωγων χρηματοοικονομικών προϊόντων με σκοπό την εφαρμογή κατάλληλων στρατηγικών για την αντιστάθμιση του κινδύνου στις αγορές. Τέλος, η διαχρονική σύγκριση του επιπέδου του δείκτη παρέχει χρήσιμα συμπεράσματα για την πορεία της αγοράς, αλλά και της οικονομίας γενικότερα.

Θα πρέπει να τονισθεί ότι ο δείκτης VIX είναι ευρέως αποδεκτός ως ένα βαρόμετρο του συναισθήματος των επενδυτών και έχει αποδειχθεί εμπειρικά ότι έχει στατιστικά σημαντική ερμηνευτική ικανότητα στην αποτίμηση μετοχών και άλλων αξιογράφων3, καθώς και στην ερμηνεία της αγελαίας συμπεριφοράς (Phi lippas et al., 2013). Ο δείκτης VIX ερμηνεύεται και έχει χαρακτηρισθεί επίσης και ως “ένα μέτρο φόβου του επενδυτή” (“the investor’s fear gauge”) από πολλές επιστημονικές μελέτες (Whaley, 2000, 2009ˆ Giot, 2002ˆ Simon, 2003ˆ Skiadopoulos, 2004) και χρησιμοποιείται από τους traders ως δείκτης συναισθήματος (Kurov, 2010ˆ Baker & Wurgler, 2006).

Ο δείκτης VIX καταφέρνει να ερμηνεύσει με επιτυχία την επίδραση του συναισθήματος στις αποτιμήσεις των αξιογράφων των ΗΠΑ. Ως εκ τούτου, αναπτύχθηκαν μετέπειτα αντίστοιχοι δείκτες
τόσο για ολόκληρη την ευρωπαϊκή χρηματιστηριακή αγορά (δείκτης EURO STOXX 50 Volatility), όσο και για μεμονωμένες χρηματιστηριακές αγορές σε δείκτες όπως οι AEX (Άμστερνταμ), CAC40 (Γαλλία), FTSE100 (Ην. Βασίλειο), DAX (Γερμανία), NIKKEI 225 (Ιαπωνία) και άλλοι.

ΚΑΤΑΣΚΕΥH ΔΕIΚΤΗ ΜΕΤΑΒΛΗΤOΤΗΤΑΣ ΓΙΑ ΤΗΝ ΕΛΛAΔΑ ΑΠO ΤΟ ΚΕΠΕ

Το Κέντρο Προγραμματισμού και Οικονομικών Ερευνών (ΚΕΠΕ) σε συνεργασία με το Πανεπιστήμιο Πατρών και τον Καθηγητή κ. Κ. Συριόπουλο, το Λέκτορα του City College, κ. Α. Φάσσα και την ερευνητική ομάδα του ΚΕΠΕ (την Ερευνήτρια Δρ. Α. Τσούμα και την Δρ. Φ. Οικονόμου), κατασκεύασε έναν πρωτότυπο δείκτη εκτίμησης της μεταβλητότητας και της αβεβαιότητας (φόβου) των επενδυτών για την ελληνική χρηματιστηριακή αγορά και κατ’ επέκταση για την Ελληνική Οικονομία.

Ο δείκτης αυτός θα ονομάζεται KEPE GRIV (KEPE GReek Implied Volatility). Για λόγους ιστορικούς και συνέχειας υπολογίστηκε από το 2004 και θα υπολογίζεται και θα ανακοινώνεται από εδώ και στο εξής από το ΚΕΠΕ.

Ο δείκτης KEPE GRIV είναι ένας δείκτης τεκμαρτής μεταβλητότητας και υπολογίζεται για το δείκτη FTSE/X.A. Large Cap, βάσει της επίσημης νέας μεθοδολογίας που χρησιμοποιείται από το Chicago Board Options Exchange (CBOE). Η μεθοδολογία αυτή χρησιμοποιείται για πρώτη φορά συστηματικά για μια περιφερειακή και αναπτυσσόμενη αγορά, όπως η ελληνική. Παρά τα πιθανά μειονεκτήματα σχετικά με το χαμηλό όγκο συναλλαγών της ελληνικής αγοράς παραγώγων, ο δείκτης αυτός παρέχει πολύ χρήσιμη πληροφόρηση.

Μια υψηλή τιμή του δείκτη υποδεικνύει έντονη αβεβαιότητα στο οικονομικό και κοινωνικό περιβάλλον και βραχυπρόθεσμη μελλοντική μεταβλητότητα στη χρηματιστηριακή αγορά. Φυσικά, όσο μεγαλύτερη είναι η τιμή του τόσο μεγαλύτερη αβεβαιότητα (φόβος) υπάρχει στην αγορά και οι τιμές των μετοχών μπορεί να παρουσιάσουν ξαφνικές μεταβολές. Αντίθετα, όσο χαμηλότερη είναι η τιμή του δείκτη, τόσο μειώνεται η αβεβαιότητα και αποκαθίσταται η βραχυπρόθεσμη εμπιστοσύνη στο σύστημα.

Στόχος του δείκτη είναι να αποτελέσει το βασικό μέτρο αναφοράς για τη βραχυπρόθεσμη μεταβλητότητα της ελληνικής χρηματιστηριακής αγοράς, την αβεβαιότητα και την εμπιστοσύνη (ή μη) που δείχνουν οι εγχώριοι και ξένοι επενδυτές στην Ελληνική Οικονομία, όπως αυτή αποτυπώνεται στις τιμές των παραγώγων προϊόντων, παρέχοντας χρήσιμη πληροφόρηση στην εγχώρια, αλλά και στις διεθνείς αγορές.

Το σημαντικό χαρακτηριστικό που καθιστά το δείκτη αυτό ένα ιδιαίτερα χρήσιμο εργαλείο για τους επενδυτές, και όχι μόνο, είναι ότι αναφέρεται στη βραχυπρόθεσμη μεταβλητότητα (των επόμενων 30 ημερών) την οποία αναμένουν οι επενδυτές που συμμετέχουν στην αγορά παραγώγων. Είναι δηλαδή ένας δείκτης που κοιτάει άμεσα προς το μέλλον και αποτελεί βαρόμετρο της ψυχολογίας των επενδυτών, ενώ παράλληλα μπορεί να χρησιμοποιηθεί σε υποδείγματα διαχείρισης κινδύνου και αποτίμησης αξιογράφων.

ΙΣΤΟΡΙΚH ΑΝAΛΥΣΗ ΤΗΣ ΠΟΡΕIΑΣ ΤΟΥ ΔΕIΚΤΗ ΚΕΠΕ GRIV

Όπως φαίνεται στο Διάγραμμα 1, από το 2004 έως την κατάρρευση της Lehman Brothers, ο δείκτης κινήθηκε σε χαμηλά επίπεδα, κάτω του μέσου όρου της περιόδου 2004-11/2013, με τη χαμηλότερη τιμή να σημειώ νεται στις 30 Νοεμβρίου 2005 στο 14,19%.

Με το ξέσπασμα της παγκόσμιας χρηματοπιστωτικής κρίσης, ο δείκτης ανέβηκε σε υψηλότερα επίπεδα αποτυπώνοντας το γενικότερο κλίμα της εγχώριας, αλλά και της παγκόσμιας διεθνούς αβεβαιότητας. Τα εγχώρια γεγονότα που ακολούθησαν την περίοδο 2009-2011 (υποβαθμίσεις από τους οίκους αξιολόγησης, αδράνεια της τότε Κυβέρνησης για μεταρρυθμίσεις κ.λπ.) οδήγησαν το δείκτη σε ιδιαίτερα υψηλά επίπεδα αντανακλώ ντας τις ιδιαιτερότητες της Ελληνικής Οικονομίας. Ο δείκτης έλαβε την υψηλότερη τιμή του (85,44%) στις 11 Οκτωβρίου 2011 (σε αντιδιαστολή με τον VIX που έλαβε την υψηλότερη τιμή της περιόδου το Νοέμβριο του 2008, κατά τη διάρκεια μιας περιόδου μεγάλων απεργιών στην Ελλάδα, 5 ημέρες μετά την κατάθεση του πολυνομοσχεδίου που αφορούσε το νέο βαθμολόγιο-μισθολόγιο του δημοσίου, τις μειώσεις σε κύριες και επικουρικές συντάξεις, τις μειώσεις στο εφάπαξ, τη νέα φορολογική κλίμακα και τις αλλαγές στα εργασιακά και την πρώτη κατάρρευση και κρατικοποίηση τράπεζας (της Proton Bank) κατά τη διάρκεια της κρίσης χρέους.

Κατά τη διάρκεια της περιόδου των εκλογών του Μαΐου και του Ιουνίου του 2012 ο δείκτης έλαβε τη 2η υψηλότερη ιστορικά τιμή του από το 2004, λόγω της αυξημένης αβεβαιότητας, του πολιτικού κινδύνου και του γεγονότος ότι οι διεθνείς επενδυτές θεωρούσαν υψηλή την πιθανότητα εξό δου της Ελλάδας από το ευρώ. Η τιμή του δείκτη στο διάστημα αυτό έφτασε το 78,35% στις 15 Ιουνίου 2012, με το ελληνικό χρηματιστήριο να έχει υποχωρήσει στις 5 Ιουνίου 2012 στις 476,36 μονάδες. Την ίδια περίοδο τo spread των 10ετών ελληνικών ομολόγων είχε εκτιναχθεί στο εξωπραγματικό για χώρα της Ε.Ε. επίπεδο του 29,81% στις 31 Μαΐου 2012, καταδεικνύοντας με τον πιο έντονο τρόπο το φόβο των επενδυτών. Μετά τις εκλογές και τη σταθεροποίηση του πολιτικού κλίματος, ο Γενικός Δείκτης του Χ.Α. ανέκαμψε σταδιακά. Αντίστοιχη ήταν και η πορεία του δείκτη FTSE/X.A. Large Cap.

Στις 30 Σεπτεμβρίου 2013 ο ΚΕΠΕ GRIV βρέθηκε στο 39,25%. Αυτό σημαίνει ότι η αβεβαιότητα της ελληνικής οικονομίας, όπως αποτυπώνεται από τις προσδοκίες των συμμετεχόντων στην αγορά παραγώγων, έχει μειωθεί στο μισό από τις εκλογές του 2012, επιστρέφοντας στα επί- πεδα του 2009 δηλ. στα προ της υπαγωγής στο Μηχανισμό Στήριξης και το Μνημόνιο επίπεδα, κοντά στον ιστορικό μέσο όρο του δείκτη για την περίοδο 2004-11/2013.

Η σημαντική υποχώρηση του δείκτη αβεβαιότητας (“φόβου”) αποδεικνύει την αποκατάσταση της εμπιστοσύνης των επενδυτών για την Ελληνική Οικονομία και την εγχώρια αγορά, η οποία θα ενισχυθεί ακόμα περαιτέρω με τη διατήρηση της πολιτικής σταθερότητας και την ολοκλή- ρωση των μεταρρυθμίσεων. Ενισχυτικό των ανωτέρω είναι ότι το ελληνικό χρηματιστήριο έχει σταθεροποιηθεί σε επίπεδα κοντά στις 1200 μονάδες τους δύο τελευταίους μήνες και το spread των 10ετών ελληνικών ομολόγων έχει υποχωρήσει κοντά στις 700 μονάδες βάσης, επίπεδα του Ιουνίου του 2010.

Η συστηματική καταγραφή και παρακολούθηση του δείκτη ΚΕΠΕ GRIV θα αποτελέσει ένα χρήσιμο εργαλείο για τους εγχώριους και ξένους επενδυτές, τους διαχειριστές χαρτοφυλακίων, τους αναλυτές, αλλά και τους διαμορφωτές πολιτικής, καθώς θα προσφέρει μια επιστημονική προσέγγιση του βραχυπρόθεσμου επενδυτικού κλίματος στην Ελλάδα, αλλά και της διαχρονικής του εξέλιξης.