Μετοχές έναντι ομολόγων: Μια ακραία απόκλιση που προβληματίζει τις αγορές (γραφήματα)

Η μεγάλη υπεραπόδοση των μετοχών έναντι των ομολόγων αποτελεί μία από τις ισχυρότερες τάσεις των τελευταίων ετών. Οι μετοχές εξακολουθούν να κινούνται σε ανοδικό κύκλο, ενώ τα ομόλογα δοκιμάζονται από τις επίμονες πληθωριστικές πιέσεις, τα αυξημένα επιτόκια και την επιδείνωση των δημοσιονομικών μεγεθών. Το πραγματικό ενδιαφέρον, ωστόσο, δεν βρίσκεται μόνο στην κατεύθυνση των δύο αγορών, αλλά κυρίως στο πρωτοφανές εύρος της μεταξύ τους απόκλισης.

Η διαφορά μεταξύ της ετησιοποιημένης συνολικής απόδοσης των μετοχών και των ομολόγων σε κυλιόμενη δεκαετή βάση ξεπέρασε πρόσφατα το 15%. Πρόκειται για το υψηλότερο επίπεδο από το 1960, το οποίο υπερβαίνει ακόμη και την αντίστοιχη κορύφωση του 1929. Ο υπολογισμός περιλαμβάνει τόσο τα μερίσματα των μετοχών όσο και τους τόκους των ομολόγων, προσφέροντας μια πληρέστερη εικόνα της πραγματικής απόδοσης των δύο βασικών κατηγοριών επενδυτικών στοιχείων.

Δύο αγορές σε αντίθετα άκρα

Η εξέταση των πραγματικών αποδόσεων, δηλαδή μετά την αφαίρεση του πληθωρισμού, αναδεικνύει δύο εντελώς διαφορετικούς μακροχρόνιους κύκλους. Οι αποδόσεις των μετοχών βρίσκονται κοντά σε ιστορικά υψηλά, ενώ εκείνες των ομολόγων κινούνται σε μακροχρόνια χαμηλά. Η εικόνα αυτή δικαιολογείται σε κάποιο σημαντικό βαθμό από τις οικονομικές συνθήκες των τελευταίων ετών. Η ισχυρή εταιρική κερδοφορία, η ανάπτυξη της τεχνητής νοημοσύνης και οι μεγάλες επενδύσεις σε τεχνολογικές υποδομές έχουν στηρίξει τις χρηματιστηριακές αγορές. Αντίθετα, η άνοδος του πληθωρισμού και των επιτοκίων, σε συνδυασμό με τις ανησυχίες για το δημόσιο χρέος, προκάλεσε σημαντικές απώλειες στις αγορές σταθερού εισοδήματος.

Η ιστορική εμπειρία, όμως, δείχνει ότι οι αποδόσεις των δύο κατηγοριών κινούνται κυκλικά. Εάν αυτή η παραδοχή παραμένει σωστή, τότε η περίοδος κατά την οποία οι μετοχές εμφανίζουν τις καλύτερες επιδόσεις τους είναι και εκείνη κατά την οποία απαιτείται μεγαλύτερη προσοχή. Αντίστοιχα, όταν τα ομόλογα παρουσιάζουν τις χειρότερες αποδόσεις τους, αρχίζει να διαμορφώνεται το έδαφος για μια πιθανή αντιστροφή της τάσης.

Πρόκειται ασφαλώς για μια αντίθετη προς την επικρατούσα τάση προσέγγιση. Οι ακραίες αποτιμήσεις δεν αποτελούν από μόνες τους επαρκή λόγο για την άμεση αλλαγή μιας επενδυτικής στρατηγικής. Αναδεικνύουν, όμως, τις πιέσεις που συσσωρεύονται και περιορίζουν τα περιθώρια για περαιτέρω υπεραπόδοση των μετοχών.

Η οικονομία θα καθορίσει την επόμενη κίνηση

Ο λόγος μετοχών προς ομόλογα αποτελεί ένα χρήσιμο εργαλείο για την παρακολούθηση της σχετικής τους απόδοσης. Η αποκλιμάκωσή του σημαίνει ότι τα ομόλογα αρχίζουν να υπεραποδίδουν, ενώ η άνοδός του δείχνει ότι οι μετοχές διατηρούν το πλεονέκτημα.

Για τον έγκαιρο εντοπισμό μιας πιθανής αλλαγής του επενδυτικού καθεστώτος χρειάζεται να εξεταστεί ένας συνδυασμός παραγόντων: οι αποτιμήσεις, οι τεχνικές ενδείξεις, οι τοποθετήσεις και το επενδυτικό κλίμα, η οικονομική πολιτική και, κυρίως, ο μακροοικονομικός κύκλος.

Ιδιαίτερο ενδιαφέρον παρουσιάζει η αντίστροφη σχέση του ποσοστού ανεργίας με τη σχετική πορεία μετοχών και ομολόγων. Όταν η ανεργία υποχωρεί ή παραμένει χαμηλή, οι μετοχές τείνουν να υπεραποδίδουν. Η οικονομική δραστηριότητα ενισχύεται, τα εταιρικά κέρδη αυξάνονται και οι επενδυτές αναλαμβάνουν περισσότερο κίνδυνο.

Αντίθετα, όταν η ανεργία αρχίζει να αυξάνεται, οι προσδοκίες για την οικονομική ανάπτυξη και την κερδοφορία επιδεινώνονται. Σε αυτό το περιβάλλον, τα ομόλογα μπορεί να ανακτήσουν το πλεονέκτημα, ιδιαίτερα εάν η επιβράδυνση συνοδεύεται από χαμηλότερο πληθωρισμό και μειώσεις επιτοκίων από τις κεντρικές τράπεζες.

Προς το παρόν, η μακροοικονομική εικόνα εξακολουθεί να είναι σχετικά υποστηρικτική για τις μετοχές. Αυτό σημαίνει ότι, παρά τις ακραίες σχετικές αποτιμήσεις, δεν έχει ακόμη εμφανιστεί ένας σαφής καταλύτης που θα προκαλούσε τη μεταφορά του επενδυτικού ενδιαφέροντος προς τα ομόλογα.

Οι βασικές επενδυτικές ενδείξεις

Από τα ιστορικά διαγράμματα προκύπτει ότι οι μετοχές εμφανίζονται πλέον ιδιαίτερα ακριβές έναντι των ομολόγων, ενώ οι τοποθετήσεις των επενδυτών είναι έντονα προσανατολισμένες προς την αγορά μετοχών. Παρ’ όλα αυτά, οι τεχνικές ενδείξεις, η οικονομική πολιτική και η τρέχουσα μακροοικονομική συγκυρία εξακολουθούν, τουλάχιστον βραχυπρόθεσμα, να ευνοούν τις μετοχές.

Παράλληλα, διακρίνεται μια ενδιαφέρουσα απόκλιση μεταξύ μετοχών αξίας και ανάπτυξης. Οι μετοχές αξίας παρουσιάζουν ελκυστικότερες σχετικές αποτιμήσεις και θα μπορούσαν να ωφεληθούν από μια διεύρυνση της ανόδου. Ωστόσο, οι τεχνικές ενδείξεις δεν έχουν ακόμη επιβεβαιώσει μια αλλαγή προτίμησης έναντι των μετοχών ανάπτυξης.

Αντίστοιχα, οι αμυντικές μετοχές αξίας διαθέτουν χαρακτηριστικά μιας υποσχόμενης αντίθετης (contrarian) τοποθέτησης, λόγω των χαμηλών αποτιμήσεων και της περιορισμένης συμμετοχής των επενδυτών. Και σε αυτή την περίπτωση, όμως, απουσιάζει προς το παρόν ένας ισχυρός μακροοικονομικός καταλύτης.

Ο πληθωρισμός παραμένει ο μεγάλος κίνδυνος

Ένας από τους σημαντικότερους παράγοντες για τη μελλοντική σχέση μετοχών και ομολόγων είναι η πορεία του πληθωρισμού. Οι ανοδικές πιέσεις στις τιμές των εμπορευμάτων, οι γεωπολιτικές εντάσεις, οι περιορισμοί στην παραγωγική δυναμικότητα και η σχετικά ήπια αντίδραση της οικονομικής πολιτικής διατηρούν τον κίνδυνο αναζωπύρωσης του πληθωρισμού.

Ένα τέτοιο ενδεχόμενο θα μπορούσε να παρατείνει την πίεση στα ομόλογα, κρατώντας τις αποδόσεις και τα επιτόκια σε υψηλά επίπεδα. Ταυτόχρονα, όμως, θα αύξανε το προεξοφλητικό επιτόκιο για τις μετοχές και θα περιόριζε τις αποτιμήσεις, ιδιαίτερα στους ακριβότερους κλάδους ανάπτυξης.

Το μήνυμα για τα χαρτοφυλάκια

Η ιστορική απόκλιση δεν αποτελεί απαραίτητα άμεσο σήμα πώλησης μετοχών και αγοράς ομολόγων. Υποδεικνύει, όμως, ότι η σχέση κινδύνου και δυνητικής απόδοσης έχει μεταβληθεί αισθητά.

Οι μετοχές εξακολουθούν να διαθέτουν την υποστήριξη της οικονομικής συγκυρίας και της κερδοφορίας, αλλά οι υψηλές αποτιμήσεις και η υπερβολική συγκέντρωση των επενδυτικών θέσεων σε συγκεκριμένους κλάδους αυξάνουν την ευαισθησία τους σε μια πιθανή επιδείνωση των οικονομικών δεδομένων.

Τα ομόλογα, από την άλλη πλευρά, παραμένουν εγκλωβισμένα σε μια δύσκολη πτωτική αγορά, αλλά οι υψηλότερες αποδόσεις και οι χαμηλότερες σχετικές αποτιμήσεις τα καθιστούν πλέον περισσότερο ελκυστικά σε μακροχρόνιο ορίζοντα.

Το κρίσιμο σημείο καμπής θα μπορούσε να προκύψει από μια ουσιαστική επιδείνωση της αγοράς εργασίας, μια υποχώρηση του πληθωρισμού ή μια στροφή των κεντρικών τραπεζών προς χαμηλότερα επιτόκια. Μέχρι τότε, οι μετοχές διατηρούν το πλεονέκτημα. Ωστόσο, η ακραία απόσταση που τις χωρίζει από τα ομόλογα αποτελεί μια ισχυρή υπενθύμιση ότι κανένας επενδυτικός κύκλος δεν διαρκεί για πάντα.